Οι παγίδες των οίκων αξιολόγησης

Σε όλες τις σύγχρονες μεγάλες κρίσεις χρέους οι οίκοι αξιολόγησης εμφανίζονται «όταν έχει
τελειώσει το πάρτι», στο οποίο όμως είχαν «προσκαλέσει φίλους και γνωστούς οι οποίοι, μάλιστα, πλήρωσαν και εισιτήριο».





Το παράξενο της ιστορίας είναι ότι ύστερα από κάθε κρίση χρέους που δεν πρόβλεψαν την έκρηξη της, αλλά συνέβαλαν σημαντικά στην μεγέθυνση της όταν αυτή ξέσπασε, η Standard&Poor’s, η Moody's Investors Service και η Fitch Ratings εμφανίζονται πιο ενισχυμένες, πιο αξιόπιστες και πιο ισχυρές στα μάτια των επενδυτών αλλά και των κρατών. Τελικά πώς κατάφεραν αυτοί οι τρεις να βρίσκονται στο απυρόβλητο;

Οι τρεις «σωματοφύλακες» άρχισαν να ισχυροποιούνται το 1975. Η Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς των ΗΠΑ θεσμοθέτησε τον Εθνικά Αναγνωρισμένο Οργανισμό Στατιστικής Αξιολόγησης (ΝRSRO). Η Fitch, η Standard&Poor's και η Moody's ήταν ανάμεσα στους οίκους στους οποίους δόθηκε αυτός ο περιζήτητος χαρακτηρισμός. Στην ουσία, όποιος πουλούσε χρεόγραφα έπρεπε να πάρει αξιολόγηση από ένα από αυτά τα ειδικά γραφεία. Η Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς αναγνώρισε επτά γραφεία, τα οποία όμως μειωθήκαν μέσω συγχωνεύσεων στις τρεις γνωστές εταιρείες, αν και στη συνέχεια η Επιτροπή απένειμε αυτόν τον χαρακτηρισμό και σε μερικές λιγότερο γνωστές επιχειρήσεις. Σιγά - σιγά, οι επιχειρήσεις αξιολόγησης άλλαξαν ριζικά.

Τα πρώτα χρόνια, έβγαζαν το ψωμί τους από τους επενδυτές, οι οποίοι πλήρωναν προκειμένου να αποκτήσουν μια αποτίμηση επενδύσεων που σχεδίαζαν. Με τον καιρό, το εν λογω εισοδηματικό μοντέλο τροποποιήθηκε, καθώς ορισμένοι επενδυτές άρχισαν να φωτοτυπούν τα εγχειρίδια αξιολόγησης και τα διένειμαν.

Για να λύσουν αυτό το πρόβλημα, οι οίκοι αξιολόγησης υιοθέτησαν ένα νέο επιχειρηματικό μοντέλο: άρχισαν να πουλούν τις υπηρεσίες τους σε εκδότες ομολογιακών δάνειων αντί για τους επενδυτές. Ταυτόχρονα, οι μεταρρυθμίσεις της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς υποχρέωσαν όσους ήθελαν να εκδώσουν ομολογιακό δάνειο να διαθέτουν και μια «έκθεση αξιολόγησης».

Μέχρι τη δεκαετία του 1980, η μετάβαση στο νέο περιβάλλον είχε ολοκληρωθεί: οι νέοι πελάτες των οίκων αξιολόγησης ήταν τώρα οι εκδότες των ομολογιακών δανείων. Αυτή η διευθέτηση, ωστόσο, δημιούργησε σημαντικό ασυμβίβαστο συμφερόντων. Οι τράπεζες που επιδίωκαν να εκδώσουν χρεόγραφα μπορούσαν να επιλέγουν τους οίκους που έδιναν την καλύτερη αξιολόγηση. Αν κάποιος οίκος αξιολόγησης έβαζε χαμηλή βαθμολογία σε κάποια έκδοση, κινδύνευε να χάσει δουλειές.

Ολοένα και περισσότερο, οι οίκοι αξιολόγησης είχαν συμφέρον να δίνουν στους πελάτες αυτό που ήθελαν -όποτε όταν ένας πελάτης ήθελε αξιολόγηση ΑΑΑ, π.χ. για ένα ενυπόθηκο χρεόγραφο που αποτελείτο από στεγαστικά δάνεια μειωμένης εξασφάλισης, υπήρχε μεγάλη πιθανότητα να την πάρει.

Σαν να μην έφτανε αυτό, οι οίκοι αξιολόγησης άρχισαν να έχουν έσοδα και από άλλες, εξίσου προβληματικές πήγες. Πολλές τράπεζες που κατασκεύαζαν δομημένα χρηματοοικονομικά προϊόντα, πήγαιναν σε κάποιον οίκο αξιολόγησης και πλήρωναν για συμβουλές σχετικά με το πώς θα μπορούσαν να σχεδιάσουν το εν λογω προϊόν τους προκειμένου να προσελκύσουν την καλύτερη δυνατή αξιολόγηση από τον ίδιο οίκο τον όποιο θα πλήρωναν στη συνέχεια για την αξιολόγηση!

Συμβουλευτική υπηρεσία

Η υπηρεσία αυτή χαρακτηρίζεται ως «συμβουλευτική». Αλλά, η βαθμολογία των τριών επηρεάζει και τα περίφημα ασφάλιστρα κινδύνου καθώς διαφορετικά τιμολογείται ένα χρέος με βαθμολογία ΑΑΑ και αλλιώς ένα άλλο με χαμηλότερη βαθμολογία π.χ. Α (σ.σ.: εδώ χρησιμοποιήθηκε η κλίμακα αξιολόγησης της Standard&Poor’s). Αυτοί οι τρείς οίκοι στην πραγματικότητα ελέγχουν, διαμορφώνουν και επηρεάζουν την παγκόσμια αγορά χρέους, όχι μόνο ως προς την αξιολόγηση των ομολόγων αλλά και –εμμέσως- ως προς την δυνατότητα πρόσβασης των ομολόγων σε συγκεκριμένες αγορές. Ένα άλλο στοιχείο είναι η ολιγοπωλιακή διάρθρωση της αγοράς τους. Η Standard&Poor’s, η Moody’s και η Fitch κατείχαν πάνω από το 75% της αγοράς το 2007.

Αυτή η δεσπόζουσα θέση μπορεί να τους δώσει ακόμα μεγαλύτερη επιρροή και να κάνει ακόμα και τους Ευρωπαίους ηγέτες να εμφανίζονται ως «όμηροί» τους και ενδεχομένως να τους καθιστούν ευάλωτους ακόμα και σε μείζονος σημασίας διπλωματικά θέματα. Η αλήθεια είναι ότι οποιαδήποτε παρέμβαση στο τρόπο που δραστηριοποιούνται οι οργανισμοί αξιολόγησης δεν μπορεί να περιοριστεί σε μονομερείς αποφάσεις καθώς οι εταιρείες αυτές αποτελούν αναπόσπαστο και θεσμοποιημένο «τμήμα» της παγκόσμιας αγοράς χρέους. Για παράδειγμα, μια μονομερής παρέμβαση από την πλευρά της ΕΕ μπορεί να πέσει στο κενό αν δεν συνοδεύεται από μία παράλληλη αλλαγή του τρόπου λειτουργίας της αγοράς χρέους των ΗΠΑ.

Ποιους βολεύει

Το παράδειγμα αυτό μπορεί να προσαρμοστεί σε πολλές εκδοχές, οι οποίες μπορεί να περιλαμβάνουν από τις χώρες του G20 μέχρι τις κορυφαίες επενδυτικές τράπεζες και επενδυτικούς οργανισμούς. Και, φυσικά, το ερώτημα είναι ποιους βολεύει και σε ποιους δημιουργεί προβλήματα μια τέτοια αλλαγή. Αν μελετήσει κανείς με προσοχή το υπόδειγμα της Αργεντινής κατά τη κρίση του 2002, θα ανακαλύψει ότι ρόλος της Moody's αρχικά και στη συνέχεια των S&P και Fitch συνέβαλλαν σημαντικά στην κατάρρευση του τραπεζικού συστήματος της χώρας.

Συγκεκριμένα, η Moody's αρχικά και οι άλλες δύο στη συνέχεια, ανακοίνωσαν ότι θεωρούν τις τράπεζες της Αργεντινής σε κατάσταση χρεωκοπίας. Αυτό σήμαινε ζημιές 54 δισ. ευρώ, ποσό τριπλάσιο σε σχέση με το μετοχικό κεφάλαιο των τραπεζών της χώρας. Η κίνηση αυτή επηρέασε, όπως είναι φυσικό, και τις ξένες τράπεζες όπως την Santander (ζημιές 1,29 δισ. ευρώ) και την Banco Bilbao, ενώ η έκθεση των ιταλικών τραπεζών ήταν 11 δισ. ευρώ.

Η χρεωκοπία, φυσικά, είχε μια σειρά πολιτικών και γεωπολιτικών επιπτώσεων σε βάθος δεκαετίας. Στην πραγματικότητα, η απαξίωση του αργεντίνικου χρέους έδειξε ότι οι τρεις διαχειριστές έχουν πλέον τη δύναμη και τη δυνατότητα να προκαλούν οικονομικές, πολιτικές και κοινωνικές κρίσεις ακόμα και σε ισχυρά έθνη. Αυτή η νέα πραγματικότητα την οποία βιώνουν ήδη η Ελλάδα και η Ιταλία αλλά και το ευρώ, κάνει φανερό ότι οι κυβερνήσεις ακόμα και των ανεπτυγμένων χωρών είτε θα πρέπει να αναζητήσουν άμεσα ένα κοινά αποδεκτό νέο κοινό πλαίσιο λειτουργίας της αγοράς χρέους είτε να αποδεχθούν την προοπτική ότι οι τρεις αυτοί οργανισμοί αργά ή γρήγορα θα τους θέσουν σε καθεστώς ομηρίας.

Μεμονωμένες παρεμβάσεις με τη μορφή επιμέρους κανονιστικών αποφάσεων σε επίπεδο εθνικών αγορών, όχι μόνο δεν λύνει το πρόβλημα αλλά αντίθετα οδηγούν με μαθηματική ακρίβεια στη μεγαλύτερη ενίσχυσή τους, χωρίς, φυσικά, να αντιμετωπίζουν το πραγματικό πρόβλημα που ενεδρεύει. Κάποιοι θεωρούν ότι η αποδυνάμωση του ολιγοπωλιακού ρόλου της συγκεκριμένης αγοράς μπορεί να αποτελεί μια λύση στο πρόβλημα της αξιολόγησης χρέους, ενώ υπάρχουν και άλλοι που θεωρούν ότι οι εταιρείες αυτές θα πρέπει να περιορίσουν τις δραστηριότητες τους μόνο στην αξιολόγηση χρέους. Σε κάθε περίπτωση, σε μια παγκοσμιοποιημένη αγορά χρέους, η καθιέρωση κοινών κανόνων λειτουργίας των αγορών χρέους δεν μπορεί να έχει αποφασιστικό ρόλο αν δεν συνοδεύεται από μια ενιαία στάση των χωρών του G20, τόσο ως προς τον τρόπο λειτουργίας των οργανισμών αξιολόγησης όσο και των ίδιων των αγορών.

Το πρόβλημα

Η πραγματικότητα είναι ότι ακόμα και η δημιουργία ενός ευρωπαϊκού μηχανισμού αξιολόγησης του χρέους δεν πρόκειται να λύσει το πρόβλημα στην παγκόσμια αγορά χρέους αν δεν έχει πρόσβαση σε άλλες αγορές, π.χ. τις ΗΠΑ, και αν ταυτόχρονα δεν ισχύουν και δεν γίνουν αποδεκτοί ενιαίοι κανόνες τόσο στην αξιολόγηση του χρέους όσο και στο τρόπο λειτουργίας επιμέρους αγορών.

Από την άλλη πλευρά, η αποτυχία των οργανισμών αυτών να διαγνώσουν τα προβλήματα που καλύπτονται από τη «δημιουργική λογιστική» είναι ένα θέμα το οποίο δεν μπορεί να αφεθεί στους μηχανισμούς αυτορύθμισης της αγοράς.

Η αποδεδειγμένη αυτή αδυναμία, δεν συνδέεται τόσο με τον τρόπο με τον οποίο «αμείβονται» οι εταιρίες όσο με τον υψηλό βαθμό συγκέντρωσης που χαρακτηρίζει την συγκεκριμένη αγορά. Στο πλαίσιο αυτό, η αποδοχή από τις πολιτικές ηγεσίες της αναγκαιότητας για την κατάρτιση ενός κοινά αποδεκτού πλαισίου λειτουργίας και ελέγχου, μπορεί στην πράξη να αποδειχθεί περισσότερο αποτελεσματικό από την «πολιτική της σιωπηλής ανοχής» που ακολουθείται μέχρι σήμερα. Η εμπειρία των τελευταίων χρόνων έχει επανειλημμένα αποδείξει ότι η διαφάνεια δεν θα πρέπει να χαρακτηρίζει μόνο τις πολιτικές, αλλά και τα «εργαλεία» που χρησιμοποιούνται προκειμένου οι πολιτικές να είναι αποτελεσματικές